铅成本坚挺使得短期回调空间有限

　　铅矿的产量周期性较强，国内铅精矿产量增速从2009年12月开始回落至今，但精铅产量的增速自2010年6月份以来持续加快，这使得铅精矿的产量增速落后于精铅。另外，铅精矿进口的增速从2010年7月份以来由负值变为正值，这也支持目前国内铅精矿供应偏紧的现象，也使得铅精矿加工费一直处于较低水平。

　　由于精铅的生产工艺决定了铅精矿占精铅生产成本的80%以上，因此铅精矿价格的走势对精铅成本的影响至关重要。同时，铅精矿中含白银，白银的价格高低对铅冶炼企业的利润也有直接影响。目前的上海现货铅价/铅精矿价格比值属于2007年以来的较低水平，这意味着上海现货铅价与铅精矿价格差距不大，再加上较高的加工费，使得铅冶炼企业很难从单纯的电解铅业务中获得较高的利润。那么这就可以解释去年11月各冶炼企业的财务数据中，为何铅锌冶炼利润累计值逼近高位区间？原因就在于：冶炼过程中的附属品白银价格的暴涨，2010年白银价钱大幅上涨，由年初的4045元/千克大幅上涨63.3%至6065元/千克，涨幅远高于黄金的23%。我们从全球第一大铅生产企业豫光金铅的年报中就可以发现，白银是公司最大的利润贡献者，2010年全年毛利润贡献比例高达20.27%。

　　由于铅精矿价格坚挺，精铅的生产成本较高，因此铅价的每次回调都可能快速接近成本区间并获得支撑。

　　铅价中期振荡上行但难以突破历史新高

　　LME铅价在3月份成功站上自2008年金融危机以来的高点，但是离2007年创下的历史高点还有一段距离。LME铜价在2010年底成功创下历史新高，这让市场对LME铅价同样存在遐想，LME铅价是否能够如铜价一样创下历史新高站上3895点？我们首先对几个时点所处的现货市场指标进行对比分析，这三个时点分别是2007年6月的2745点、2007年7月的3505点和2007年10月的3895点。

　　从2007年6月至10月的铅价屡创新高的过程中，LME库存持续减少，LME升水幅度持续加大，现货加工费持续增高，可以看出当时的期货价格的暴涨是由扎实的现货市场指标支撑的，如今3月份创下的2747点的现货市场指标与2007年6月创下的2745点的指标相比，LME升水幅度大于当年，现货加工费差别不大，从这两项来看如今的LME铅价的现货指标是比较扎实。唯独就是如今的293850吨库存远高于2007年48250吨，但是根据我们的分析，伦铅库存之所以出现大幅的增加，最主要的原因是由于前期套保企业以现货交割的方式来平仓，这就需要很大的库存来满足交割，而不是精铅过剩导致流入期货库存的。

　　同时，如果LME铅价继续上涨到2007年7月的3505点，如今的现货指标也与2007年7月的指标差别不大，这说明4月份LME铅价上涨到3505点是有着现货市场指标支撑的，但是2007年10月创下3895点的历史高点时的现货指标却远远高于如今的现货指标，除非是4月份的现货指标继续向好或者铅自身的金融属性放大，那么LME铅价才有可能上涨到3895点，但是根据我们的分析，上面两个假设条件成立的可能性都比较校

　　2009年中国政府出台的扶持汽车产业的政策使得中国的汽车产量猛增，这使得下游的铅酸蓄电池企业大幅受益。铅酸蓄电池产量2009年井喷式的上升，令当时铅价即使属于涨势中，企业也开始补库存以备生产。但是好景不长，随着2010年国内汽车产量增速的下滑，铅酸蓄电池产量增速也出现大幅下滑，并在10%—30%增速之间徘徊，除了在2010年7月份铅价中期回调见底的时候有过短暂的补库存外，在2010年至今的大部分时间里，铅的下游消费企业更多的是在进行去库存化，因此铅价在短期内缺乏大幅上涨的现货基矗

　　通过对各金属矿石全球前五家主要生产企业的产量占比来看，铜精矿为50.5%，铅为27%。供应集中度的差异表现为对于全球金属供应控制力的差异，从而反映到金属价格是否可以享受到“寡头垄断溢价”。从供给集中度的角度，我们认为铜具有较好的供应控制力，铅的控制能力较弱。同时，中国铜资源最缺乏，对外进口依存度高达80%。中国是铅锌的最大生产国和消费国，且资源储量也并不缺乏，储量位于全球前列，中国铅的资源达到65%，虽然中国不缺铅资源，但中国铅锌矿的生产集中度不够。

　　在国际大宗商品市场上存在着一条潜规则，就是“中国缺什么资源，那种资源就会被资金追捧”，中国铜资源的缺乏使得铜价容易被较为集中的铜矿企业控制，再加上近几年全球铜供需仍处于供小于求的格局，使得铜仍旧会成为全球资金投资的有色金属品种中的首眩但是全球的铅锌矿企业并不集中，而且全球铅的供需近几年处于供大于求的格局，因此铅价对资金的投资吸引力跟铜相比，相对较弱。

　　从以上的分析我们可以看出，目前沪铅主力1109合约止步于19500元/吨，多空分歧较大。由于成本坚挺，铅价即使短期回调空间也是有限的，中期来看由于美元指数破位下跌，国际油价高位运行以及有色金属价格领头羊铜价的继续看涨，铅价在4月份仍可能继续振荡上行，LME铅价将运行到3240—3500区间，该区间是受到现货指标支撑的，如果继续上冲到3895点是缺乏现货指标支撑及资金支持的，可能性较小，长江现货铅价有望冲击22300元/吨，但上行高度将止步于历史高点。

        [期货日报]