冬储是钢材贸易企业的常见操作模式，在价格相对低谷期蓄积部分货源，在来年春节后一方面可以稳定的供应给长期客户或用于自身需求，另一方面也可以获得淡旺季两个时点之间的价差，就历史统计而言，这个价差通常显著大于囤货所占用资金的资金成本。

　　一、利用期货工具进行冬储操作的优势

　　贸易商冬储通常面临以下问题：首先，贸易商短期内从钢厂所能获取的资源数量往往是受限的，而在看好来年行情的背景下，贸易企业要在短期内从钢厂获取大量资源（如两个月的出货量）是有一定难度的，通常贸易商所能筹集到的现货盘资源量是小于期望货源量的。其次，贸易商囤积两个月出货量的实盘资源需要占用巨额资金，就我们所了解到的普遍情况而言，贸易商的实时账面流动资金一般不超过两个月的出货量的货值。以两个月的资源量来计算，其资金占用量常常超出贸易商的资金能力。而在年末，各类结算和贷款归还等资金需求也较多，恰恰正是资金较为紧张的时期。

 　在这种背景下，通过钢材期货的杠杆作用来作为现货冬储的手段可以产生以下优势：第一，期货的保证金交易机制可以明显减少资金占用，相对于全款预付的现货订货而言，实行保证金制度的期货交易可以将资金占用缩减到原来的20%以下。第二，期货盘可以弥补现货资源不足的情况，在短期内很难从钢厂获得足够现货资源的情况下，期货市场巨大的容纳能力可以让贸易商迅速布局来年所需的任意资源数量。第三，相对于现货进出缓慢的特点，贸易商可以在期货盘面上随时了结手中头寸，兑现利润，在形势恶化或不明朗时亦可迅速抽身而退。

　　二、冬储操作的风险分析

　　冬储操作虽然是常见的操作模式，但并非没有风险，冬储的最终损益状况与诸多因素相关，其中的关键点在于：期货建仓部位、建仓数量、自身的交割条件以及与现货资源的匹配情况。

　　首先，在对趋势进行合理研判做出冬储决定后，应着重确定保值盘介入的时机，宜从技术面因素着手入场，并逐步建立头寸。

　　其次，期货头寸和现货数量的总量应拟合企业的总体储备预期，这部分的期货头寸应严格按照保值计划操作，在做出行情判断的理由不发生改变的情况下，不应轻易改变策略。对超出总量部分的期货头寸（超额建仓是贸易商期货操作中的常态），则宜以投资心理看待，灵活处理。

　　最后，贸易商应提早确定所能获得的现货资源数量，如果确定能从钢厂获得足够的资源或协议量能够满足冬储需求，那么贸易商的主要风险就转化为实盘资源价格下跌的风险。

　　三、2011年第一季度钢价的主要影响因素分析

　　总体来看，2011年第一季度的钢价运行主要由以下因素驱动：

　　第一，钢价的历史性规律。从历史角度而言，建筑钢材价格的运行周期通常是以农历年而不是公历年为标准的，这主要是由北方地区冰冻期和建筑业的施工特点所决定的。现货钢价在每年12月至来年春节前通常处于周期中的相对低位，从概率角度来说，开春后的钢价基本不会低于春节前两个月的平均水平。从历年来的现货钢价运行情况来看，除个别年份外，这一规律是稳健的。

　　第二，2011年矿价走势分析。2010年在矿石价格谈判久拖不决和季度定价机制的双重影响下，矿石价格的波动性较往年偏大，到了2011年，矿价谈判仍将延续季度定价模式，在各类资源性商品价格高企、美元相对于资源出口型国家的货币走软、全球性宽松货币政策的大背景下，矿石价格仍有可能趋涨。对各方面信息进行综合分析之后，我们认为，2011年的矿石均价将较2010年高出20%甚至更高。另外，从钢材期货上市以来经历的两个春季来看，每年3—4月份，矿石谈判总是被作为一个多头因素来看待，从当前情况看，2011年亦不会例外。

　　虽然国内企业在国外的权益矿石资源量在稳步上升，但我们认为这不会改变矿石的总体供求格局。我们对国内企业在澳洲、南美的多个矿石项目进行了测算，这些项目无论是当初的收购成本、生产成本、运输条件等诸多成本要素均高出世界矿石三巨头一大截，而且这些项目的矿石品级也普遍偏低，对矿石价格影响不大。

　　第三，保障性住房建设带来的影响。2010年3月开始的国内房地产业的两轮调控和年中提出的580万套保障性住房建设规划是2010年影响钢价的重要因素，政策面的波动和保障性住房建设的铺开速度等各方面信息不断传出，导致2010年建筑钢价格总体上呈宽幅振荡格局。从当前情况来看，房地产调控政策不会迅速冷却地产业已经成为市场的共识，而2011年投资1.4万亿元建设1000万套保障性住房的消息也已在前期盘面上发挥了一定作用，因此可以说，地产新政的市场影响已经被逐步消化。

　　四、套期保值方案操作建议

　　1.套期保值操作的逻辑框架

　　从套期保值理论角度来看，冬储操作主要从以下方面优化企业的策略结构，因此，企业应从这些方面梳理与现货操作结合的保值策略逻辑。

　　在建仓过程中，企业应合理应对以下问题：

　　以上问题主要依赖于企业对自身现货资源量、行情看法和财务状况进行统筹考虑后的决策，在具体协商的基础上，期货公司可以给出保值数量的进一步建议。

　　2.套期保值合约的选择

　　当前的市场主力为RB1105合约，但基于以下原因，这一合约并不宜作为保值操作的主要合约：从历史规律看，5月合约在农历年前即会丧失主力合约地位，如果农历年前不准备平仓，那么年后就面临移仓，否则就会面临流动性问题。从当前盘面来看，5月合约之后的主力合约将转移至RB1110合约上，近期两者价差基本稳定在80点左右，距离理论价差尚有百点以上区间，在总体看多的背景下，未来价差回归很有可能通过RB1110合约上行来实现，这一上行过程应在春节后的市场总体移仓过程中实现。总体来说，在RB1010合约上操作，具备时点匹配和享受未来移仓升水的双重好处。

　　3.钢厂套期保值盘带来的风险

　　从我们了解的情况来看，当期货盘面价格高于协议矿炼钢成本500元以上时，钢厂往往倾向于卖出保值锁定利润，钢厂对这种操作的态度普遍较为积极，且收效良好。在近期钢价上行的背景下，保值席位的头寸仍较为稳定的原因也正在于此。因此，贸易商在冬储操作中宜耐心等待，切忌由于追高而在钢厂盘介入过程中出现较大浮亏。

【期货日报】